华懋科技研究报告：安全气囊产品龙头，打造光刻胶第二增长极

（报告出品方/作者：中信证券，李超，陈旺）

历史沿革：华懋（厦门）新材料科技股份有限公司成立于2002年，于2014年在上海证券交易所主板挂牌上市，专注于汽车被动安全领域，产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋以及安全带等被动安全系统部件。2021年，在夯实汽车安全气囊业务的基础上，战略投资徐州博康，切入半导体光刻胶新材料领域。徐州博康信息化学品有限公司是集研发、生产、经营中高端光刻胶、光刻胶单体和光刻胶树脂为主的国家高新技术企业，专注于光刻胶原材料到成品的自主研发及生产，实现了从单体、光刻胶专用树脂、光酸剂及终产品光刻胶的国产化自主可控的供应链。2021年10月，公司与徐州博康以联营方式设立东阳华芯，为光刻胶生产扩充产能。

主营业务：公司作为一家汽车安全领域的系统部件提供商，产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋以及安全带等被动安全系统部件。其中，安全气囊包括OPW安全气囊、驾驶员气囊、副驾驶气囊、侧气囊、膝盖气囊等；安全带领域可生产各种规格织带（欧标、美标和国标安全带、拉带）。2021年公司具备安全带年产能9000万米，安全气囊布年产能3200万米，安全气囊袋年产能3800万个。在光刻材料领域，公司参股的徐州博康产品涵盖I线光刻胶、KrF光刻胶、ArF干湿法光刻胶和电子束光刻胶4大类品种，目前有ArF光刻胶6款（4款在客户端导入测试），KrF光刻胶13款（8款在客户端导入测试），I线光刻胶11款（10款在客户端导入测试）。

光刻胶产业链：光刻胶又称光致抗蚀剂，是由光引发剂、光刻胶树脂、单体、溶剂和其他助剂组成的对光敏感的混合液体，利用光化学反应经曝光、显影、刻蚀等光刻工艺将所需要的微细图形从掩模版转移到待加工基片上的图形转移介质，被广泛应用于光电信息产业的微细图形线路的加工制作，是微细加工技术的关键性材料。光刻胶产业链覆盖范围非常广，上游为基础化工材料行业、精细化学品行业，中游为光刻胶制备，其下游广泛应用于消费电子、家用电器、信息通讯、汽车电子、航空航天等领域。

股权结构：截至2021年12月31日，公司前十大股东共持有1.44亿股，占总股本46.79%。第一大股东东阳华盛企业管理合伙企业（有限合伙）直接持股4922.8万股，占总股本16.03%。公司实际控制人袁晋清、林晖分别持有公司1.36%、1.08%的股份。

营业收入与净利润：公司2015年至2017年营业总收入呈增长态势，2017-2020年公司营业总收入稳定在9亿附近，受汽车周期、汽车购置税率优惠政策退出、新冠疫情等因素影响，净利润有所下降。2021年随着汽车周期复苏，营业总收入达到了12.06亿元，同比增长27%；归属母公司股东净利润1.75亿元，同比下降12.39%，系股权激励计划影响所致，剔除管理费用中的股份支付费用（约6148万元）影响，2020年和2021年净利润分别为1.95亿元和2.28亿元，2021年同比增长16.84%。

业务占比：公司主营业务为被动安全系统部件，主要包括气囊布、气囊袋，由业务收入、毛利占比可以看出，公司业务相对集中，主要围绕汽车被动安全系统部件进行。

毛利率情况：2015至2021年，公司主营业务毛利率相对稳定，自2016年起公司被动安全系统部件毛利率略有下降，主要原因是受上游原材料涨价影响，总体维持在40%左右。

费率情况：从2015年到2020年，公司的期间总费率比较稳定，在10%附近略上下浮动。研发费用率从2018年起逐年上升，一方面是需要根据客户的新需求对产品进行定制化开发，另一方面是进行OPW、智能防摔设备和施工防护服等新产品的研发。2016-2020年公司财务费用率一直为负且持续下降，2020年下降至-2.41%，主要是由于大额存单的利息收入增加。2017-2020年销售费用率持续下降，尤其20年按新收入准则要求将运输费调整至主营业务成本，2020年销售费用率由2019的2.13%下降至1.03%。2021年，管理费用率上升至15%，带动总费用率上升，其原因是主要是公司营业规模扩大及业务板块扩张，股权激励费用、管理人员薪酬、办公租赁装修费及产业基金管理费等费用增加，其中股份支付费用6148万元，较2020年增加6801万元。

上游关键原材料实现国产替代，成本下降可期

锦纶66是公司安全气囊布的重要原材料，占成本比重大，其价格波动对毛利率影响显著。锦纶66（下称PA66）是锦纶的重要品种之一，机械强度最高，广泛应用于汽车工业、仪器壳体以及其它需要有抗冲击性和高强度要求的产品，是公司安全气囊布生产的重要原材料，在每年公司采购原材料金额的占比都在75%以上。由于PA66在原材料中占比较高，其价格波动会对公司的毛利率产生较大影响。

PA66下游应用广泛，最大消费市场为汽车用工程塑料。PA66机械强度和硬度很高，刚性很大，可用作工程塑料，机械附件如齿轮、润滑轴承，代替有色金属材料做机器外壳、汽车发动机叶片等，也可用于制合成纤维。就PA66下游应用而言，主要分为纤维领域和工程塑料领域。纤维领域的PA66主要用于生产民用丝、工业丝、地毯丝等；工程塑料领域的PA66常用于生产强度高、耐磨、自润滑性优良的各种高档汽车部件、机械部件、电子电器、包装材料等。PA66在工程塑料领域应用占比更高，达49%，其中最大的消费市场为汽车用工程塑料。未来随着全球汽车轻量化的发展以及终端用户降低成本的需求，PA66在工程塑料市场大有增长潜力。

由于海外寡头垄断己二腈原材料市场，国内PA66生产长期受到制约。PA66的生产步骤较长，其中己二腈是最为重要的中间体，而己二腈的先进生产技术被英威达、罗地亚等公司所控制，尤其是英威达几乎垄断了全球己二腈的贸易，国内企业迟迟未能形成有效突破。

由于原料己二腈受制于人，国内PA66装置开工率率较低，产品进口依存度较高。受己二腈供给制约，我国PA66发展缓慢，产品需要大量进口。2020年我国PA66产能为56万吨/年，产量为38.7万吨/年，产能利用为率69.2%，开工率较低。PA66表观消费量为59.2万吨，自给率仅为65.4%，存在20.5万吨的自给缺口，需要进口。

2021年起国产己二腈取得关键技术突破，国内大规模产业化有望实现。中国化学等国内企业陆续取得己二腈研发和产业化的突破，积极推动国产化进程；英威达等国外企业在国内的扩产项目也即将投产。

己二腈产能大规模投放，PA66价格下行，公司毛利率有望上行。随着国内企业以及外资企业在国内的大规模产能投放，中国实现大规模己二腈产业在即。此前全球己二腈供给主要被海外企业垄断，生产成本高居不下且制约PA66下游应用，伴随未来己二腈国产化突破，其生产规模净进一步扩大，成本也将进一步降低，并为PA66带来更大的进口替代空间，进一步打开PA66的应用空间。价格方面，截至2022年5月PA66价格2.74万元/吨，相较2021年9月的高位价格4.26万元/吨已经下降了35.68%。随着供给的增加，PA66价格有望进一步下降，进而带动公司主营业务成本的降低，推动公司毛利上升。

期待汽车行业回暖，单车用量提升带动被动安全部件需求

汽车被动安全部件主要包括安全带、乘员头颈保护系统、儿童安全座椅、安全气囊、安全车身和安全玻璃等，其中安全带是主要的乘员约束系统，安全气囊是辅助的乘员约束系统，两者一起作用来防止乘员受到汽车内饰的伤害，可以有效地减轻汽车碰撞中的二次碰撞造成的人体伤害。公司产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋（DAB、SAB、PAB、KAB、CAB等）以及安全带等被动安全系统部件，也包括防弹布、夹网布等。

汽车总需求受疫情波动影响，期待车市回暖。作为全球最大的汽车生产消费市场，2018年，我国汽车产销量首次出现负增长，2020年以来受新冠肺炎疫情影响，我国各大汽车整车制造企业进入休眠状态，汽车消费市场受到较大影响，随着疫情的缓和，行业景气度有所提升。2021年，我国汽车销量达到2624.8万辆，同比增长3.8%，结束了2018年以来连续三年的下降局面。据中汽协预测，2022年我国汽车总销量将达到2750万辆，同比增长5%左右。当前车市仍旧受到局部疫情因素扰动，2022年4月汽车销量同比、环比均呈现较大幅度下降，期待疫情缓和复工复产下的行业回暖。

政策驱动行业发展，新能源车数量快速增加。新能源汽车包括纯电动汽车、增程式电动汽车、混合动力汽车、燃料电池电动汽车、氢发动机汽车等。近年来，我国高度重视新能源汽车的发展，有关新能源汽车的推动政策陆续出台，对新能源汽车的优惠力度不断加大，为新能源汽车行业提供了良好的发展环境。

据中汽车统计数据显示，2020年，我国新能源汽车销量136.7万辆，同比增长10.9%。到2021年，全国新能源汽车销量为350.7万辆，同比增长166%。2022年第一季度新能源汽车销量124.9万辆，同比上涨143%，总体来看仍保持高增长态势。据中汽协预计，2022年我国新能源汽车销量将达到500万辆，同比增长47%。整体来看，“十四五”期间，预计宏观经济的复苏、中低收入群体经济状况好转、国家政策层面的政策支持等因素都将促进中国汽车市场的良好发展。

国家安全标准不断提高，推动产业发展。我国安全气囊市场正步入成熟期，政策法规的强制安装和汽车产量对汽车安全气囊的市场容量增长起到主导作用。汽车生产厂商对安全性能追求更加严苛的是新车评价程序（NCAP），2018年7月执行的2018版的C-NCAP与2015年版相比，有十大变化，其中一项是增加了侧气帘加分的技术要求。相关规则、行业标准和法规的完善将对我国的汽车安全气囊产业的快速发展起到推动作用。目前我国乘用车已普及正面双安全气囊包括主副驾驶座两个前气囊。随着2018年版CNCAP等法规的实施和消费升级的持续发生，单车安全气囊配置数量已经逐步从双气囊向四气囊（增加两个车窗帘式气囊）甚至六气囊（增加两个座椅侧气囊）发展，单车安全气囊布使用面积存在较大提升空间。

较传统燃油汽车，新能源汽车配备更多的安全气囊。新能源汽车品牌崛起过程中，从各项配置上向传统品牌展开竞争。我们将汽车按照传统燃油车和新能源汽车进行区分，在每个价位区间选择销量最高的几款代表车型，计算传统燃油车与新能源汽车的平均安全气囊数。新能源车系平均配备安全气囊数量为5.32个，较传统燃油车平均配备的3.88个安全气囊数量高出37.1%。由此可见，新能源汽车对安全气囊有着更高的需求量。随着新能源汽车销量上升，被动安全产品的市场规模将大幅扩容。

三大因素驱动安全气囊市场规模增长：1）相关规则、行业标准和法规的完善将对我国的汽车安全气囊产业的快速发展起到推动作用；2）传统燃油车市场回暖，汽车总需求量呈现上升态势；3）新能源汽车的放量以及更高的单车安全气囊用量。基于以上因素，我们预计我国安全气囊市场规模将从2021年的44.20亿人民币增长至2025年的56.95亿人民币，年复合增长率为6.54%。

客户认可度高，覆盖车型广，持续创新布局全球市场

安全气囊市场集中度高，下游客户绑定关系紧密。由于汽车安全部件的特性，对产品的质量和生产管理水平的高标准，安全气囊行业的准入门槛高，决定了安全气囊的市场集中度高，安全气囊生产厂家有奥托立夫、延峰百利得、锦衡等，其市场占有率达到80%以上。同时，整车制造商或安全气囊制造商在选择安全气囊布和安全气袋生产企业的时候需要经过严格的认证，安全气囊布和安全气袋生产企业一旦获得正式认可很少被更换。公司依靠自身的实力，经过多年的培育，已与多家国际、国内知名公司建立了良好的、长期的合作关系。

公司下游客户为国内外安全气囊总成巨头，产品匹配主流车型。从下游直接客户来看，公司第一大客户为延锋百利得，占公司营收的40%-50%；第二大客户为奥托立夫，占公司营收的25%左右。公司下游直接客户主要为国内外安全气囊总成巨头。

其中，延锋百利得主要配套美系、欧系和自主品牌，包括上汽大众、上汽通用、一汽大众等；奥托立夫主要配套美系、欧系和自主品牌，包括上汽大众、一汽大众、江淮汽车等；锦州锦恒是我国本土安全气囊制造厂商，2021年在我国安全气囊市场市占率达12%，主要配套自主品牌，包括一汽、东风、长城、北汽等。公司下游客户覆盖广泛，产品可以匹配国内绝大部分的主流车型，包括奥迪、本田、北汽、长城、长安、大众、福特、丰田、吉利、江淮、马自达、奇瑞、日产、上汽、通用、沃尔沃、一汽等，以及新能源整车厂包括特斯拉、比亚迪、理想、金康赛力斯、蔚来、小鹏等。

被动安全部件龙头，竞争对手多为中外合资企业或海外企业在中国的子公司。公司是国内较早进入安全气囊布行业的公司之一，作为国内安全气囊布和安全气袋的主要供应商，市场占有率位居前列。公司在国内主要竞争对手均为中外合资企业或海外企业在中国的子公司，包括可隆、日本东丽、日岩帝人、吉丝特等。

产能优势显著，有望进一步提升市占率。公司主要竞争对手中，日岩帝人产能最高，约为1800万米。公司现有产能达3200万米，产能利用率近几年维持在80%以下，并且有约1000万米产能在扩建中，公司预计2023年建成投产。相比之下，公司在产能方面占据明显优势，根据公司在全景网互动平台披露的数据，目前公司的市场占有率约为35%，随着国内汽车安全气囊配套量增长，公司凭借产能优势，有望抓住机遇，进一步提升市场份额。

大力支持开发和创新，把握新能源车增长红利。近年来，公司不断加大研发投入，一方面，侧重OPW业务，瞄准高端市场的结构性增长机会；另一方面，通过研发中心项目，在穿戴式智能防护气囊、安全气囊自动化生产线、汽车轻量化材料应用研发等领域实现突破。截止2021年末公司已取得国家知识产权局授权专利44项，其中5项发明专利，另外7项专利申请中。公司产品的高科技含量有望带动公司产品销量进一步增长。公司产品的科技含量符合新能源汽车对科技含量的要求，使公司充分抓住新能源车的增长红利以及其带来的国产化机会，大力拓展新能源整车厂业务。公司新能源客户覆盖特斯拉、比亚迪、蔚来、理想等。

建设越南工厂，布局国际市场。公司积极拓展国际市场，于2018年9月在越南海防市安阳县安阳工业区投资建立了安全气囊袋缝纫工厂，投资总额1200万美元。经过多年运营，公司已经在越南建立了高效的生产以及管理团队，熟悉了海外经营环境，具备海外工厂的建设及运营能力，员工总数约230人。伴随海外新冠疫情的缓和、客户验证工作的逐步恢复，2021年度实现气袋销量132.49万个，实现营业收入5359.56万元，净利润336.37万元。凭借较强的产品竞争力和优质的客户资源，公司产品逐步进入国际市场，目前已进入日本、韩国、马来西亚、波兰、美国、印度、巴西等市场。

技术壁垒高企，海外巨头垄断光刻胶市场

光刻胶行业具有较高的技术壁垒。光刻胶由树脂、溶剂、光引发剂、添加剂四部分组成。光刻胶产品种类多、专用性强，需要长期技术积累，对企业研发人员素质、行业经验、技术储备等都具有极高要求，企业需要具备光化学、有机合成、高分子合成、精制提纯、微量分析、性能评价等技术，具有较高的技术壁垒。

光刻胶是光刻环节的重要耗材。光刻是将IC设计好的图形由掩膜版转移至硅片后再进行下一步刻蚀的工艺，成本占芯片制造的30%，所耗时间占50%，是IC制造中耗时最大、难度最高的工艺。光刻时会在硅片上涂一层光刻胶，经紫外线曝光后，光刻胶化学性质发生变化，再经显影后将曝光的光刻胶去除，实现图形从掩膜版到硅片的转移。光刻胶作为光刻环节的重要耗材，其质量和性能直接影响IC产线良率，是IC制造的核心材料之一。

光刻胶品类繁多。光刻胶的品种很多，使用的工艺条件依光刻胶的品种不同而有很大的不同。按曝光波长不同可分为紫外（300～450nm）光刻胶、深紫外（180～265nm）光刻胶、电子束光刻胶（0.01～0.001nm）、离子束光刻胶（＜0.001nm）、x射线光刻胶等。随着曝光波长变化，光刻胶中的关键组分，如成膜树脂、感光剂、添加剂也随之发生相应的变化，光刻胶的综合性能也不断提高。ArF光刻胶目前是光刻胶的重要应用品类。

随着摩尔定律的发展，晶圆上需要容纳的二极管越来越多，在晶圆上刻画电路的精度和难度也相应提高。为满足更高集成度更精密的集成电路制造，光刻环节必须采用更短波长的光源，光刻分辨率也相应提高——光刻机的曝光光源从宽谱紫外线发展到I线（365nm）、KrF线（248nm）、ArF线（193nm）以及目前最前沿的EUV（13.5nm）光源，而不同的光源需要使用不同的光刻胶。ArF（193nm）光源对应曝光的是ArF光刻胶，而集成电路工艺在从90nm节点拓展到7nm节点的过程中，几乎都采用ArF工艺做为关键层工艺，以满足其对于分辨率及套刻精度的要求。

日美企业在光刻胶领域具有垄断地位。从全球市场份额来看，光刻胶市场主要由日本、美国、韩国企业所把控。2021年东京应化、JSR、住友化学、富士胶片分别占据27%、13%、12%、8%的市场份额，陶氏化学占据17%的市场份额，韩国东进占据11%的市场份额。细分到高端的ArF光刻胶领域，行业的垄断格局更为明显。在ArF光刻胶方面，JSR、信越化学、东京应化、住友化学、富士胶片、陶氏化学分别占据24%、23%、20%、15%、8%、4%的市场份额。几大供应厂商的市占率合计均超过90%。

高资本开支下，光刻胶市场持续扩容

随着全球晶圆制造产能持续增长，光刻胶市场不断扩容。集成电路制造为IC光刻胶的下游应用，其资本开支情况为上游原材料行业景气度的先行指标。2019年，全球晶圆制造资本支出392.7亿美元，同比增长8.37%。其中制造设备方面，根据SEMI数据，2020全年半导体制造设备销售额712亿美元，相比2019年的598亿美元增长了19%。我们预计在下游较大的资本开支支持下，上游半导体材料仍将保持高景气度。

半导体产业重心正在向我国转移。从区域上看，2019年全球半导体销售额4101亿美元，较2018年同比下降12.05%，但我国半导体销售额占全球比例逐年上升，从2014年的27.3%提升至2020年的34.40%，体现了我国高于全球的行业增速。产业重心正在向我国转移。

中国仍然是全球最大的半导体市场。根据SIA发布的数据，中国仍然是全球最大的半导体市场，2021年的销售额为1925亿美元，增长了27.1%。

中国大陆晶圆产能近年将明显提升。根据芯思想数据，截止2021年，中国内地12英寸、8英寸和6英寸及以下的晶圆制造线共有210条，已经投产的12英寸晶圆制造线有29条，合计装机月产能约131万片。截止2021年，中国大陆在全球晶圆产能中的份额达到16%，仅次于韩国和中国台湾地区。随着下游产能的快速增长，我们预计光刻胶市场亦将持续扩容。

光刻胶领域全球具有百亿市场。光刻胶是集成电路制造必不可少的关键原材料。2021年，全球光刻胶市场规模19亿美元，折合人民币约120.4亿元，同比增长11%。我们预计2022年达到21.34亿美元。随着半导体线路图形越来越小，光刻工艺对光刻胶的需求量也越来越大，再加之全球电子产业东移趋势持续，我国IC光刻胶市场将持续扩容，我们预计2022年中国IC光刻胶市场规模为31.59亿元。

高端光刻胶依赖进口，国产化提升空间巨大。当前，我国半导体领域的g线、i线光刻胶基本可以满足自给。两者主要用于6英寸晶圆的集成电路制造。而更为高端的KrF、ArF光刻胶，我国则高度依赖进口，国产化率存在极大的提升空间。在EUV光刻胶研发受限的情况下，ArF光刻胶已成为国产光刻材料公司所能做的技术水平最高的光刻胶（主要指商用领域）。

打通光刻胶产业链上下游，技术领先快速扩张

战略投资徐州博康，进军光刻胶领域。2021年公司完成了对徐州博康的投资，成为其第二大股东，截至2021年12月31日，公司子公司东阳凯阳持有徐州博康26.21%股权。徐州博康产品涵盖了I线光刻胶、KrF光刻胶、ArF光刻胶和电子束4大类品种，muq1有ArF光刻胶6款（4款在客户端导入测试），KrF光刻胶13款（8款在客户端导入测试），I线光刻胶11款（10款在客户端导入测试），已成为上海华虹、武汉长江储存合格供应商。研发新立项方面，光刻胶立项44款，其中15款ArF光刻胶、19款KrF光刻胶、3款I线光刻胶、1款电子束光刻胶，其中90%针对12寸晶圆厂客户的需求定制开发，10%针对8寸晶圆厂客户的定制开发。

上游原材料具备国际竞争力，打通光刻胶全产业链。除光刻胶成品胶，徐州博康产品也涉及到上游原材料，包括单体、树脂、光酸。单体方面，产品处于国际一流水平，有十多年供给国际一流光刻胶工厂经历，产品覆盖全球90%以上客户群，下游客户包括Intel、JSR等。树脂方面，实现光刻胶品类树脂70多款，其中，二十余款实现量产。光酸方面，已经成功研发出150多种光酸品类，产品主要自供，部分供应海外。从最上游的单体材料到终端的树脂合成，再到最后端的光刻胶，徐州博康打通全产业链100%国产。

积极扩张新产能，保障下游客户稳定供应量。徐州博康新产线逐步投产，新工厂1100吨光刻材料产能，其中光刻胶的产能有35,000~45,000加仑。公司预计新工厂完全达产后产值20亿，其中光刻胶单体10-12亿元、光刻胶4-5亿元、其他光刻材料2-3亿元、医药中间体1.5-2亿元。公司预计2022年第四季度完全投产，为光刻胶客户认证和持续稳定地供应量产的光刻胶产品提供了条件。

投资东阳华芯，扩大光刻胶板块布局。为了推进在光刻材料领域的产业布局，2021年10月，子公司东阳凯阳与徐州博康、东阳市金投控股集团有限公司、袁晋清先生共同发起设立合资公司东阳华芯，其中东阳凯阳认缴注册资本2.8亿元人民币，持股比例为40%。截止目前，东阳华芯已经取得位于浙江省东阳市的相关土地使用权，2022年进入建设期，公司预计相关光刻胶材料项目将在2023年建成投产，进一步满足下游客户需求，预计满产后产值可达20亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）